Обзор
30 июля 2021

Сдержанный оптимизм во втором квартале. Что будет в третьем и четвертом?

Итоги второго квартала, ход восстановления мировой экономики и направления инвестирования до конца года. Мнение Павла Теплухина, генерального партнера Matrix Capital.

Без санкционного удара

Второй квартал оказался удачным для России в плане геополитики. Прежде всего, обошлось без традиционных жестких весенних санкций благодаря более рациональной и взвешенной позиции администрации Байдена в сравнении с его предшественником. Санкционный удар по Белоруссии после инцидента с самолетом Ryanair тоже обошел нас стороной. Новостной фон, таким образом, был позитивный, и инвесторы в российские бумаги воспряли духом. Кроме того, вследствие большого отложенного спроса на размещения у российских эмитентов на рынках долгового и акционерного капитала есть хороший пайплайн.

Однако рубль в течение второго квартала все-таки был под давлением из-за напряженности на границе с Украиной, скупки долларов по бюджетному правилу и сложностей с соглашением ОПЕК+ по объемам добычи. Неудивительно, что российскую валюту ощутимо потряхивало, причем колебания курса составили 6 рублей – почти 10% от стоимости доллара. Одновременно рубль поддержал низкий сезонный спрос на валюту, поскольку россияне этим летом отдыхают не за границей, а дома в силу ковидных ограничений.

Однако в целом интерес к бумагам стран EM – а значит, и к российским – сохранится до конца года, поскольку ФРС не стала повышать ставку и будет продолжать скупать активы. По итогам заседания ФРС 7 июля доходность 10-летних US Treasury снизилась до 1,32%, пройдя прежде важный пик, поднявшись до 1,7%, что красноречиво свидетельствует о настроении инвесторов относительно экономики США.

При этом есть и поводы для тревоги: в начале лета в России и развивающихся странах заболеваемость Covid-19 достигла новых пиков. В России, которая первой в мире зарегистрировала вакцину от вируса, темпы вакцинации по-прежнему очень низкие: на начало июля первую дозу получили всего лишь 25 млн человек. В случае введения ограничений и локдауна уровень деловой активности вновь упадет, и это приведет к замедлению роста ВВП. Есть и существенный риск распространения новых, более заразных штаммов вируса, поэтому нужно внимательно следить за развитием ситуации.

 

В тройке лучших

Во втором квартале среди развивающихся стран окончательно определилась тройка лидеров по восстановлению экономики от последствий пандемии – это Китай, Турция и Россия. Китай возглавляет рост вследствие массовой вакцинации населения и дисциплинированному соблюдению карантинных мер. Восстановлению Турции помог рост госкредитования в середине 2020 года, поэтому турецкая экономика начала расти еще в конце прошлого года.

Экономика России восстанавливается быстрее многих других благодаря тому, что из-за менее жестких ковидных ограничений в прошлом году ВВП снизился гораздо меньше развитых стран. Радует рост промышленного сектора, восстановление которого до пандемийных уровней стало главной новостью второго квартала. О восстановлении промышленного производства говорит классический экономический индикатор – уровень загрузки грузового железнодорожного транспорта, а вот сектор услуг пока отстает.

К концу года российский ВВП уверенно выйдет на докризисные значения, частично благодаря росту продаж сырьевых товаров соседям, Китаю и Турции, которые быстро восстанавливаются. Россия выигрывает от своих позиций как крупного поставщика сырья.

Подпортить эту позитивную картину может инфляция – она уже в мае в мае разогналась до 6% в годовом выражении и превысила целевой уровень ЦБ в 4%. Здесь включилось сразу несколько факторов: и высокие цены на сырьевые товары, и подорожание продовольствия в мире, удорожание перевозок и импорта, быстрый рост потребительского кредитования и даже дефицит предложения на рынке внутреннего туризма, где вырост спрос из-за ковидных ограничений на отдых за границей.

На последнем июльском заседании ЦБ РФ впервые с 2014 года повысил процентную ставку сразу на 100 б.п., до 6,5%, но, несмотря на это, инфляционные ожидания внушают тревогу.

 

Нефтяные гонки

Цена на нефть по-прежнему является основным фактором, влияющим на экономику России и ее бюджет, поэтому сложности при переговорах о новых объемах добычи нефти в периметре ОПЕК+ ощутимо давили на рубль. Договориться удалось только в начале 3 квартала.

Как бы нам этого ни хотелось, предсказать цену на нефть по-прежнему невозможно. Черное золото не является рыночным товаром, его стоимость определяется не балансом спроса и предложения, а множеством иных факторов. Главный среди них – условиями договоренностей между Саудовской Аравией и Россией (двумя крупнейшими производителями нефти) и США – ее крупнейшим потребителем. Сначала определяется объем добычи, при котором будет достигнут комфортный уровень дохода от продажи нефти и не снизится доля рынка. Понятно, что это совсем не рыночный механизм, а попросту картельный сговор с большой примесью политики. Заглянуть в головы политиков не может ни один аналитик, поэтому полагаться на прогнозы стоимости нефти по меньшей мере наивно.

Но даже есть цена на нефть вырастет до 100 долл. за баррель и выше, хорошо ли это для российской экономики? Главная задача России как нефтедобывающей державы – не потерять свою долю рынка. Если цена на нефть превышает 70 долларов, то многочисленные добытчики, прежде всего сланцевики, начинают чувствовать себя комфортно. Их добыча, ставшая вновь выгодной, растет, рынок США снова отвоевывается ими, а теряющие его саудиты начинают выдавливать Россию с традиционного для нее европейского рынка. Эту «многоходовку» мы хорошо помним по событиям начала 2020 года. Опыт показывает, что в таких условиях наилучшая цена на нефть для России – 50–70 долл. за барр. техасской нефти, а цены за 100 и тем более 150 долларов очень невыгодны.

 

Советы инвесторам в российские бумаги

В целом в ближайшей перспективе интерес к бумагам развивающихся стран будет сохраняться. Российские экспортеры сырья получат выгоду от постпандемийного восстановления мировой экономики, а в средне- и долгосрочной перспективе динамики нефтегазовому сектору добавит развивающийся сырьевой суперцикл.

Под давлением после введения экспортных пошлин останутся бумаги металлургов, а вот ряд эмитентов из финансового, потребительского и технологического секторов, наоборот, привлекут интерес инвесторов.

Отметим также производителей урана и компании, занимающиеся фрахтом контейнеров и морскими перевозками – здесь очень благоприятная ценовая конъюнктура ввиду дефицита контейнеров.

По-прежнему интересны акции застройщиков ввиду взлета цен на недвижимость.

А вот для инвесторов в китайские техногиганты наступили непростые времена: стремясь удержать их на местном фондовом рынке, власти ограничили им возможности размещения за границей. В результате цены на бумаги китайских технокомов рухнули 15–25% — это первая за много лет серьезная коррекция на этом рынке. Теперь рынок будет перенастраиваться, поэтому и инвестиции в эти бумаги лучше отложить до лучших времен.

Напоследок еще раз напомню, что по фундаментальным показателям и дивидендным доходностям российские бумаги остаются наиболее привлекательными среди своих аналогов с рынков EM. Их росту до справедливых уровней мешает только негатив, который подпитывает геополитическая напряженность. Если она исчезнет – бумаги российских эмитентов будут расти опережающими темпами.